第5章　トレーディングの現場
第1節　上澄み液を吸うデリバティブとレーダー
証券会社のセールスは、強欲で顧客をだます悪者のイメージが持たれています。しかし、社内には彼らを食い物にしている搾取者がいるのです。それはトレーダー、特にデリバティブズのトレーダーです。社内奥深く潜んでいる彼らは、顧客と接触する機会が無いので、彼等の行動が話題になることはまずありません。それゆえどういう人間達かはほとんど知られていないと思います。
デリバティブズトレードの収益源
仕組債ディールの主導者は販売会社であり、発行体やスワップカウンターパーティーはあくまでも従属者です。ですから、販売会社は発行体・スワップカウンターパーティーを選ぶ権限を持っています。顧客をつかんでいる人が最も偉いというわけです。しかし、しかしです。この世界では偉い人が金儲けできるとは限りません。
世の中にスワップカウンターパーティーが、もし1人しかいなかったらどうなるか?販売会社はこの人にお願いするしかありません。スワップカウンターパーティーは、自分に超有利な条件で発行体とスワップ契約を結ぶでしょう。いやいや、発行体が牽制機能を持っているから、そんな一方的に有利な条件でスワップ取引はできないはずだ…と思いますか?可能なのです。スワップ取引の条件はすべて仕組債に転嫁されるので、発行体はスワップ取引内容の影響を受けません。だから、発行体はスワップ取引の条件がフェアかどうかのチェックをする気など毛頭無いわけです。いやいやそのまえに販売会社がチェックするだろう、と期待するかもしれません。しかし、彼らには自力でチェックできるだけの能力・情報・経験が無い場合がほとんどです。ということで、スワップカウンターパーティーのうまみがここにあるわけです。
当然こんな状況であれば「スワップカウンターパーティーは大儲けできる。そんなおいしい商売を1人でやらせるわけには行かない」ということになり、「スワップカウンターパーティー候補に俺も入れてくれ」と、多くの業者が販売会社に群がってきます。そうなると、販売会社はスワップカウンターパーティーをコンペにかけて選ぶようになります。やっとこれで、販売会社がスワップ取引の条件をチェックできるようになります。
ここまでは、販売会社とスワップカウンターパーティーが別人として説明してきましたが、販売会社がスワップカウンターパーティーを兼ねることは禁じられていません。。むしろ同一会社であるほうが自然です。こうなるとスワップ取引のコンペをしなくなり、牽制機能が働かない状態になります。しかし、ほとんどの仕組債は複数業者が扱っているので、投資家からすると、とんでもない条件で取引させられる可能性は低いかもしれません。つまり、投資家には販売業者を選択する権利があります。ところが販売会社のセールスには自分の会社がスワップカウンターパーティーも兼ねていると、スワップカウンターパーティーの選択の自由がありません。ここで、セールスが搾取されるのです。

第4節　日本で流行するか、ライツイシュー
エクイティファイナンスの手法として、日本では公募増資が大半を占めており、第三者割当増資をたまに見かけるという感じです。その大半を占める公募増資に対して、既存株主の不満をよく耳にします。現実の世界で起きていることは、理論的背景はどうであれ、公募増資->株価下落、発行される新株の数が多いほど1株当たり利益の現象度合いが大きくなり、より株価も下落するのです。一方で、第三者割当増資でも同様に、足元でEPSの減少が起こるのですが、あまり株価下落が生じません。第三者割当増資だと、新旧株のアービトラージチャンスが無いから希薄化効果が潜在的に存在するものの、現出しにくい。新株を手に入れる新しい株主にとっては、どれだけ株価下落が生じたかはまったく関係ありません。むしろ、より下落したほど、安く買えるので嬉しいかもしれない。このように新規株主と既存株主との間で著しい不公平感が存在し、既存株主は無防備なのです。これが、不満のもとなのです。
不満を解消するライツイシュー
日本では公募増資が主流ですが、欧米では大規模増資の場合は、公募増資よりもライツイシューが選択されます。ライツイシューは、既存株主と新規株主の不公平感を減らすよう設計されており、その点では公募増資よりも優れていると考えられています。ライツイシューを一言で言うと、『既存株主の持ち分に応じて、新株予約権を株主全員に無償で割り当てる』ものです。

さあ、俺はライツイシューを何と説明した??
2014.06.17 日本市場のライツイシューの歴史(2014年5月時点) 1/2　より
ライツイシューとは、増資に応じる権利の発行である。もう少し細かく表現すると、有償増資に応じる権利の無償発行である。
うーん、俺の説明短くて良いと思うんだけど、三田さんがいま問題にしている、既存・新株主間の平等性を主軸に考えると、「株主全員に対する」という言葉が必要だね。

金融機関のマーケット・トレーディング部門で働く諸君らにとって、私のオプションの取引手法は、想像に難くないつまらないものだと思うが、個人投資家としてオプション取引をしている友人の取引手法と比較すると、プロ・アマ両諸君らにとって、面白いのではないかと思い、書いてみることにする。
ちなみにアマである私の友人らの手法が劣っていて、プロの見方・やり方が優れているということではなく、単純に違うということを言っている。ただし、後半では、中途半端にプロの真似ごとをしているアマは、見直すべきところがありますよ、と書いている。
まず、見ているものがまったく違う。優先順に書くと、
彼ら　オプション・プレミアム　->　証拠金　->　損益曲線　->　SQ値(清算値)
俺　　Greeks -> Implied Volatility -> 損益曲線　-> 証拠金
面白いでしょう?　まずプレミアム見てるのよ? でも収益＝売値－買値なわけだから、彼らは基本に忠実なのね。
「証拠金どのくらい?」とか聞かれて、「証拠金率とかあんまり意識して無いです」というプロ発言ｗ
彼らはなぜGreeksやIVを見ないのか?　それは取引対象が
彼ら　オプション・プレミアムが株価の1%以下の1Week程度の非常に短いオプション
俺　　オプション・プレミアムが株価の10%～20%の1～3yearの長いオプション
1Weekのオプションとかやる?　1週間の相場観とかある? 満期まで3日のオプションをどっかんどっかん売ったり買ったりしているのです。損をしても得をしても、とても収益の説明責任を果たせそうにありませんね。ただ、あくまで個人投資家ですから、説明責任は無いし、こんな短いオプションでGreekとかIVとか意味不明ですよね。彼等の主たる注目ポイントはオプションの最大の特性であるTime DecayとGammaのみをかなり高い資金効率と時間効率で実践する手法です。

デリバティブ業界のことをまったく知らない人のために解説すると、三田氏はミタではなく、サンダと読みます。三田氏は日本のエクイティ・デリバティブ界の大御所です。ちなみに私は面識ないのですｗ　それでも知ってるくらい大御所ってことね。三田氏は、知名度とか経歴だけではなく、おそらく、デリバティブのトレーディング部隊において、三田氏がデリバティブの不理解をツメられたりしたことはないでしょう。「三田君、わかってないね。」「三田君、間違ってるよ。」こういうセリフは、トレーディング・デスクには存在しない“はず”です。(あくまで推測ですけどね、でも誰もそのセリフ聞いたこと無いでしょう? まぁ三田氏本人は「いや、一度だけ言われたことがある」と反論があるかもしれませんが。)
プライスはさておき、バリュエーション、モデリング、金融工学の理論的な側面について、三田さんに楯突ける者はいない。少なくとも私の知人には一人もいない。「三田さんの信者・ファン」が多く、私は、三田さんの過去の遺産を廃するのに手を焼いたのでよくわかる。当の三田さんにとっては「そんな昔に作ったものをまだ使っているの? うん、いいかげん作り直したらどう?」と言うであろう。でも、まだ三田さんの遺産を使っている人が居るかもしれないｗ
「日本にいるのなら三田さんの本が出ているはずなので買ってきてほしい。ついでに読んで書評書いてくださいよ。」
「普段はお前のブログ読まないんだけど、三田さんを斬っているのは読んだよ。あれは面白かったね。」
これは三田さんにはとても自分では楯突けないプロのトレーダーたちが、私に代弁を期待しているのであるｗ 彼らは、「三田さんに対して、理論的な側面で異議を唱える」という現実的には見ることが難しいドラマを見たがっているのである。
これが「三田氏を斬る」シリーズの起源、ゆえに一般読者やフィックスドインカム系の諸君にはまったく面白く無い、エクイティ・デリバティブ業界の内輪ネタ・ギャグなのね。今回のネタ元は、「証券会社の儲けの構造」という三田氏が2012年11月に書き終え、2013年4月に出版された本なのだが、証券会社をご退職され、自由な立場でお書きになっているので、斬るのがかなり難しい内容となっている。基本、この本に書いてあることの解説・説明はしないので詳しく知りたい人は、三田さんの本でも買って勉強してくださいｗ